Konjunkturoro pressar aktien

Trelleborg är ett globalt företag med ett starkt beroende av den industriella utvecklingen. I dag, när den internationella konjunkturen avtar, är det därför naturligt att intresset för bolagets aktie är svagt.

Men inte bara konjunkturoro pressar aktiekursen. I Trelleborg pågår sedan 2006 ett omfattande strukturarbete, framför allt i affärsområdet Automotive. För närvarande belastas resultatet alltså av stora omstruktureringskostnader.

Dessutom befinner sig Trelleborg i en tvist med konkurrensmyndigheterna i USA och EU. Två tidigare anställda vid en fabrik i Frankrike har erkänt sig skyldiga till kartellsamarbete inom området marina slangar. Utredningen kring ärendet ska slutföras i år, och det finns en risk för att det hela leder till ett skadestånd i miljardklassen för Trelleborg.

Trelleborgkoncernen omfattar fyra affärsområden: Engineered Systems, Automotive, Sealing Solutions samt Wheel Systems. Den sammanhållande länken är ett avancerat kunnande inom polymerteknik och ett till detta kopplat applikationskunnande. Koncernen är specialiserad på att täta, dämpa och skydda inom industriella miljöer. Sammantaget levererar koncernen ett stort antal produkter till en mängd olika kunder inom ett flertal nischer.

Under 2007 var det största kundsegmentet fordonsindustrin, med 37 procent av försäljningen. Försäljningen till övrig industri svarade för 27 procent, infrastruktur/bygg-sektorn för 12 procent, olja/gas för 8 procent, jordbruk för 7 procent, transport för 6 procent och flygindustrin för 3 procent.

Det största affärsområdet, Engineered Systems, med 38 procent av koncernens omsättning, omsatte i fjol 11,7 miljarder kronor, med en marginal på 9,1 procent. De största kundsegmenten är olja/gas och infrastruktur. Inom ett stort antal produkter har Engineered Systems en ledande position, bland annat inom industrislangar, gummiduk, marina fendersystem, muddringsslangar, tunneltätningar, kemskyddsdräkter, oljeslangar, industriell vibrationsdämpning, polymera lösningar för olja/gas, rörtätningar med mera.

Automotive är världsledande inom vibrationsdämpning för bilindustrin. I produktprogrammet ingår även bromsshims (en liten tunn platta som tar bort vibrationer och oljud vid inbromsning), fordonsbälgar och slangar för motorkylning till fordonsindustrin. Affärsområdet hade i fjol en omsättning på 10,3 miljarder kronor (33 procent av koncernomsättningen), med en negativ marginal efter strukturkostnader.

Sealing Solutions tillverkar precisionstätningar för flygindustrin, bilindustrin och övrig industri. Omsättningen uppgick i fjol till 5,8 miljarder kronor (19 procent av koncernens), med en marginal på 14,4 procent.

Wheel Systems tillverkar lantbruksdäck och solida industridäck. Omsättningen uppgick i fjol till 3,2 miljarder kronor ((10 procent av koncernomsättningen), med en marginal på 8 procent.

Trelleborgkoncernen omsatte i fjol 31 miljarder kronor, en ökning med 14 procent från 2006. Rörelseresultatet uppgick till 1,7 miljarder kronor och nettoresultatet till 838 miljoner. Vinsten per aktie var 9,10 kronor. Under året genomförde Trelleborg ett omfattande omstruktureringsprogram inom affärsområdet Automotive. Strukturkostnader och andra engångsposter belastade då resultatet med 498 miljoner kronor. Korrigerat för dessa poster uppgick rörelseresultatet till 2,3 miljarder kronor och vinsten per aktie till 13–14 kronor.

Trelleborg har alltså en bra tillväxt och en stark underliggande lönsamhet i koncernen. Den organiska tillväxten på 10 procent i fjol låg i den övre delen av tillväxtmålet på 8–10 procent. Målet ska nås genom en kombination av organisk tillväxt samt förvärv av nya och kompletterande verksamheter.
Den organiska tillväxten ska bland annat uppnås genom en ökad omsättning på tillväxtmarknader. Här finns stora möjligheter. Fortfarande sker nämligen 65 procent av försäljningen i Europa, 30 procent i Nordamerika och bara 5 procent i övriga världen. Ett par led i Trelleborgs tillväxtambitioner är även satsningar på mer produktutveckling och på att försöka komma in på nya marknadssegment.

De fem senaste åren har tillväxten i genomsnitt varit 12 procent, varav 5 procentenheter varit organisk. Den höga förvärvstillväxten hänger samman med att marknaden är svagt konsoliderad inom ett flertal av koncernens produktområden. Trelleborg har därtill de finansiella förutsättningarna för att växa genom företagsköp och även stor erfarenhet av förvärv och integrering av nya företag. Under 2006 och 2007 gjordes hela 17 förvärv.

Rörelseresultatet ökade i fjol med 25 procent, och marginalen förbättrades från 10,1 till 10,6 procent. I alla affärsområden utom Automotive förbättrades marginalen. Avkastningen på sysselsatt kapital steg från 9,9 till 11,5 procent.

Trots förbättringen nådde koncernen inte upp till lönsamhetsmålen om en avkastning på sysselsatt kapital på 15 procent före skatt och en avkastning på eget kapital på 15 procent efter skatt. Inte heller marginalmålet på 12 procent före räntor, av- och nedskrivningar infriades. Huvudförklaringen var den svaga utvecklingen i Automotive.

I Engineered Systems och Wheel Systems uppgick avkastningen på det sysselsatta kapitalet till 18,5 procent, medan Sealing Solutions nådde 12,5 procent. Bortsett från åtgärdsprogrammen var 2007 alltså ett bra år för Trelleborg.

Det stora problemet i Automotive är affärsenheten Fluid Solutions i Nantes i Frankrike, som tillverkar främst slanglösningar för motorkylning och lufttillförsel. Under första kvartalet fattade Trelleborg emellertid beslut om att flytta merparten av verksamheten till koncernens fabriker i Turkiet, Polen och Spanien. Kostnaden för dessa åtgärder beräknas till 400 miljoner kronor. Den årliga besparingen beräknas bli 110 miljoner kronor, med fullt genomslag 2011.

År 2008 har börjat bra. Under första kvartalet var den organiska tillväxten 5 procent, och rörelseresultatet på 622 miljoner kronor, oräknat engångsposter på 48 miljoner kronor, var det starkaste hittills. Marginalen uppgick till 10,8 procent.

Ledningen hade även en optimistisk prognos för andra kvartalet. För segmenten Flygindustri, Offshore Olja/Gas samt Lantbruk bedöms efterfrågan vara mycket stark. För fordonsrelaterade verksamheter förväntades den nord-amerikanska marknaden vara svagare än 2007, medan den europeiska förväntas öka jämfört med i fjol.
Inklusive de nya åtgärderna i Automotive, som till största delen belastar resultatet för andra kvartalet, uppgår årets strukturkostnader till 450 miljoner kronor. Men troligen blir det mer. För att klara lönsamhetsmålen pågår nämligen en ständig översyn av produktionen för att nå en optimal struktur. I fjol beslutade Automotive om stängning av åtta fabriker samt avyttring av en verksamhet.

Den höga förvärvstakten i Trelleborg skapar stora möjligheter till positiva synergier, men det förutsätter också en kontinuerlig översyn av produktionsstrukturen. Detta innebär också att höga strukturkostnader är en normal företeelse i Trelleborg och inte alltid ska betraktas som jämförelsestörande poster.

Aktiespararen räknar med strukturkostnader på 500 miljoner kronor i år och med en vinst efter dessa på 11,50 kronor per aktie. Justerad för 500 miljoner kronor i strukturkostnader blir vinsten omkring 15,50 kronor.

Från och med nästa år bör strukturkostnaderna bli väsentligt lägre, samtidigt som de positiva effekterna av genomförda åtgärder ska börja slå igenom. Förutsatt en hygglig konjunktur kan man realistiskt räkna med en vinst på uppemot 17–18 kronor per aktie.

Ett tänkbart scenario i Trelleborg är att ledningen lyckas sälja problemområdet Fluid, vilket skulle bidra till ett engångslyft för aktien. En risk som ger motsatt effekt är att konkurrensmyndigheterna dömer ut ett stort skadestånd till följd av kartellsamarbetet inom marina slangar.

På lång sikt bör den stora spridningen på olika nischprodukter, olika branscher och på många geografiska marknader betyda en hög stabilitet med en god tillväxt med bra marginal i koncernen.