Hitta kursvinnare-analysen på webben och i Nyhetsbrevet

Clas Ohlson (105 kronor) säljer varor inom hus, hem, teknik och hobby i egna butiker och genom postorder, och aktien har sedan noteringen på Stockholmsbörsen för åtta år sedan haft en formidabel utveckling. Orsaken är dels en kraftig försäljningsökning, eftersom bolaget har fördubblat omsättningen vart fjärde år, dels en stark marginalhöjning, som verksamhetsåret 2002/2003 nådde rekordhöga 15,6 procent. Marknaden prisade bolaget och värderade det till över 40 gånger vinsten, vilket resulterade i en toppkurs på över 117 kronor i slutet av 2002.

Diagram 1 (aktiekursutvecklingen under 5 år)
Klicka på diagrammet för att förstora det.

Efter de första framgångsrika åren på börsen har mycket hänt. Clas Ohlson har fortsatt att öka försäljningen, dock i en lugnare takt än tidigare. Bolagets marginaler har försämrats för varje enskilt år sedan toppåret 2002/2003, till stor del beroende på den snabba expansionen i Finland, Norge och Sverige.

I dagsläget har Clas Ohlson 83 butiker, och ytterligare 15 öppnar snart. Målet för 2007/2008 är 20 nya butiker, och framöver är målet 15–25 nya butiker per år. Med denna takt ska bolaget årligen försöka öka försäljningen med 15 procent, och styrelsen fastställde så sent som den 11 mars att rörelsemarginalen ska vara minst 10 procent (mot tidigare mål på 13–15 procent).

I dessa mål ingår även ett planerat inträde i Storbritannien, vilket blir bolagets fjärde marknad. Clas Ohlson har även fattat beslut om att etablera ett helägt inköpsbolag i Shanghai i Kina för att stärka konkurrenskraften i den fortsatta expansionen. Kinabolaget ska vara i drift under det kommande verksamhetsåret.

Aktien har sedan början av 2005 och fram till 2008 handlats i intervallet 125–169 kronor, i ett svagt samband med övriga börsen. Sedan slutet av 2007 fram till den 12 mars 2008 har bolaget tappat närmare en tredjedel av sitt börsvärde.

Diagram 2 (aktiekursutvecklingen under 1 år)
Klicka på diagrammet för att förstora det.

Det kraftiga kursfallet beror på marknadens besvikelse över att försäljningen inte har ökat i förväntad takt men också på försämrade marginaler och sänkta finansiella mål – i kombination med ett uselt börsklimat. Kursnedgången gör Clas Ohlson till ett intressant objekt, enligt Aktiespararnas analysprogram Hitta kursvinnare.

I analyssteg 1 ser vi att bolaget har haft en genomsnittlig försäljningsökning sedan 2002/2003 på 17,8 procent. Denna tillväxt är högre än det egna målet på 15 procent per år. Samtidigt ser vi att försäljningen för verksamhetsåret 2006/2007 var i linje med målet. Kvartalsdata, som finns i analysprogrammet, visar dock en minskad tillväxttakt under både andra och tredje kvartalet, och tillväxten stannar på strax över 12 procent jämfört med samma perioder föregående år. Denna lägre tillväxttakt manar till försiktighet i steg 3, när den framtida försäljningstillväxten ska uppskattas.

I analyssteg 2 ser vi att vinsttillväxten de fem senaste åren varit svagare än försäljningstillväxten, vilket indikerar försvagade marginaler. Tillväxttakten för vinsten har i genomsnitt varit 12,7 procent, samtidigt som motsvarande tal för försäljningen har varit 17,8 procent. För det senaste kvartalet visar Clas Ohlson en vinsttillväxt på cirka 10 procent, vilket är väsentligt lägre än tidigare. Ett ökat produktutbud har ökat försäljningen, vilket även bidragit till ökade marknadsandelar i bolagets segment. Förutsättningarna för att komma upp i de tidigare höga tillväxttalen bedöms som något försämrade, även om det fortfarande finns en stor potential.

I analyssteg 3 bekräftas den marginalförsämring som anades i tidigare analyssteg. För det senaste verksamhetsåret var vinstmarginalen 13,1 procent, vilket är väsentligt under genomsnittet på 14,3 procent för de fem senaste åren. För de fem närmaste åren bedömer jag att vinstmarginalen blir ännu lägre än det historiska medeltalet. En marginal på 11 procent känns rimlig, även när vi ser till styrelsens nya finansiella mål. Min syn är dock att etableringen i Storbritannien initialt försämrar marginalerna för att sedan öka.

Nu ska vi titta på Clas Ohlsons kommande försäljning. Bolagets mål på 15 procents tillväxt verkar något högt ställt, så jag väljer i stället att i Hitta kursvinnare arbeta utifrån en tillväxt på 13,5 procent. Detta är lägre än tidigare, men med stor sannolikhet kan bolaget prestera över denna nivå. Med en vinstmarginal på 11,5 procent och en försäljningstillväxt på 13,5 procent får vi en genomsnittlig vinsttillväxt på 9,7 procent för de fem kommande åren.

I steg 4 ska vi ta ställning till andelen utdelad vinst i framtiden. De fem senaste åren har genomsnittet legat på 62 procent, och Clas Ohlson har som princip att dela ut minst hälften av vinsten samt överskjutande likviditet. De två senaste åren har andelen varit runt 75 procent av vinsten. Min bedömning är att Clas Ohlson framöver delar ut i medeltal 65 procent av vinsten.

I steg 5 ska vi uppskatta kommande högsta och lägsta p/e-tal. Den historiskt höga tillväxten har gjort att aktiens genomsnittliga p/e-tal har legat på 26,5 de fem senaste åren. Mot bakgrund av den minskade tillväxttakten är denna nivå orimligt hög. P/e-talen för kommande år måste därför justeras ned. Som högsta p/e-tal för de kommande fem åren väljer jag 19, vilket är långt under det genomsnittligt högsta p/e-talet på 31. Som lägsta p/e-tal väljer jag 12, mot bakgrund av den försämrade vinsttillväxten.

I steg 6 får jag fram målkursen 177 kronor, samtidigt som jag ska ta ställning till lägsta möjliga kurs under de fem kommande åren. Baserade på lägsta p/e-tal och aktuell vinst skulle detta innebära 70,60 kronor. Så lågt har aktien inte handlats sedan våren 2003, och att välja detta värde skulle därför vara ytterst pessimistiskt. Jag väljer i stället värdet 89 kronor, eftersom ett historiskt stöd från 2004 finns kring denna nivå.

I steg 7 ges resultatet av analysen, som visar en förväntad totalavkastning på i genomsnitt 15,7 procent, varav 4 procentenheter utgörs av direktavkastning. Aktien framstår alltså i detta perspektiv som köpvärd, trots att mina antaganden kring försäljningstillväxt ligger klart under bolagets eget mål.

Clas Ohlsons aktie är köpvärd minst upp till nivån 118 kronor enligt denna analys.

Günther Mårder

Hitta kursvinnare – Aktiespararnas analysprogram

Analyser enligt Hitta kursvinnare kommer framöver att publiceras var fjärde vecka i Aktiespararnas nyhetsbrev.