Hitta kursvinnare: Öka i Netonnet

Netonnet (92,50 kronor) grundades 1999 och börsnoterades 2000. I starten hade bolaget försäljning endast via Internet, men det följdes av lagerbutiker (så kallade lagershopar) 2001. Under de nio senaste åren har Netonnets aktie handlats i det ungefärliga intervallet 6–135 kronor. Aktien gick mycket starkt mellan sommaren 2003 och sommaren 2004, med en uppgång på drygt 330 procent. I övrigt har aktien historiskt inte följt börsens allmänna utveckling i någon större utsträckning, med undantag för de två senaste åren. 2009 gick aktien upp drygt 90 procent – exklusive den första utdelningen någonsin, som var på 3 kronor per aktie.

Diagram – Netonnets aktiekurs de nio senaste åren
Klicka på diagrammet för att förstora det.

Netonnets relativt välkända verksamhet går ut på att sälja hemelektronik till lägsta möjliga pris. Bolagets primära försäljningskanal är den egna webbplatsen, men på senare tid står lagershopar för en allt större del av bolagets omsättning. Bolaget erbjuder ett brett spektrum av hemelektronikprodukter, som exempelvis datorer, TV-apparater, telefoni, foto, vitvaror, musikanläggningar och på senare tid även musikinstrument.

Förutom att sälja erkända varumärken har bolaget även ett antal egna varumärken, som Andersson, Centrum, Scantic och Avant. De egna varumärkena minskar antalet mellanhänder, vilket leder till högre marginaler. Netonnet har egen personal i Kina som hela tiden undersöker möjligheten att tillverka produktlinjer under eget varumärke till lågt pris utan att tumma på kvaliteten. Korsförsäljning är också viktigt för Netonnet, och generellt sett erbjuds ett gediget utbud av tillbehör till de flesta produkter. Detta ökar kundnyttan samtidigt som tillbehör ofta kännetecknas av höga bruttomarginaler.

Netonnets huvudmarknad är Sverige och bolaget har även en viss närvaro i Norge, dock endast via Internet i dagsläget. Netonnet hade tidigare verksamhet i Tyskland men drog sig ur med anledning av att bolaget då hade för små resurser för att ta de marknadsandelar som skulle krävas för att uppnå en god lönsamhet. Företaget har dock en ambition om att förutom växa i Sverige och i Norge med lagershopar även ta sig in i Finland och Danmark. Den primära målgruppen är kostnadsmedvetna privatpersoner, och i viss uträckning även mindre företag.

Netonnet tillämpar en så kallad integrerad distributionsmodell där kunderna förutom via Internet även kan handla i bolagets lagershopar. Dessa kan ses som ett fysiskt sätt att komma åt Internetbutiken, och priserna är desamma. Detta skiljer Netonnet från dess konkurrenter, som tillämpar olika priser på Internet och i de fysiska butikerna.

I lagershoparna görs orderläggning via stationerna på plats med webbplatsen som informationsunderlag och kunden hämtar sedan själv produkten, oöppnad, i hyllan. Detta leder till låga lokalkostnader och hög omsättning per anställd. Affärsmodellen är skalbar då höga volymer leder till högre marginaler när de fasta kostnaderna slås ut. Mervärdet för kunden att handla i lagershopen är att slippa frakt, få varan direkt och även ha en möjlighet att betala kontant (plus få handla till samma pris som på Internet förstås). I dagsläget har Netonnet tio lagershopar, men målsättningen är att öppna två per år. Bolaget tror att totalt 20 lagershopar i Sverige och Norge är optimalt inom några års tid.

Netonnet har även ett relativt nystartat affärsområde som kallas Financial Services, vilket omfattar betalningslösningar och försäkringar. Bland annat erbjuds kunderna att handla på avbetalning, något som Netonnet ser stor lönsamhetspotential i på sikt. I synnerhet räknar bolaget med att allt fler kommer att köpa på avbetalning även i lagershoparna framöver. Kunderna har hittills visat en stor uppskattning för erbjudandet. Netonnet är dock relativt försiktigt med denna satsning och kreditgivningen är strikt. Utöver detta erbjuder Netonnet Trygghetsförsäkringar med relativt låg självrisk, som syftar till att täcka mer än tillverkarnas garantiåtaganden och kundens hemförsäkring.

Konkurrensen inom hemelektronikbranschen är stenhård och två starka trender är att konsumenterna blir allt mer priskänsliga samtidigt som de kräver bredare sortiment. Priskänsligheten är också hänförlig till prisjämförelsewebbplatser såsom Pricerunner och Prisjakt. Förutom rena e-handelsföretag utgör de rikstäckande butikskedjorna de främsta konkurrenterna, här återfinns exempelvis Elgiganten, Onoff, Siba, Expert och uppstickaren Media Markt, och den sistnämnda differentierar sig från de övriga genom att inneha ett betydligt bredare sortiment.

Förutom priskrig på vissa produkter uppstår även marknadsföringskrig, vilket i sin tur även höjer priserna på reklam. Netonnets ställning har sedan länge varit att inte slaviskt följa med i alla kampanjer och med eftertanke välja när det är dags att marknadsföra hårt eller inte. Dock kommunicerade bolaget nyligen att det nu kommer att tumma på denna strategi något och bli ”mer aggressiv”. Att behålla marginalerna i tider då konkurrenterna sänker priserna hämmar naturligtvis tillväxten och tvärtom. Mycket handlar om att hitta en bra balans mellan omsättning, bruttomarginal och vinst. Netonnets mål är att under räkenskapsåret 2009/2010 behålla marknadspositionen på Internet i Sverige och att stärka positionen i Norge. I dagsläget uppgår Netonnets marknadsandel till cirka 7 procent.

Netonnets marknadsföring och kommunikation går till skillnad från konkurrenterna mycket ut på att skapa varumärkeskunskap och inte bara kännedom. Bolaget vill att kunderna ska förstå vad som skiljer Netonnet från konkurrenterna och varför bolaget ofta är billigast. Exempel: De humoristiska kampanjerna om lagershopar i dåliga lägen (orter) samt att annonsera om ”ordinarie priser” under mellandagarna då många av konkurrenterna annonserar om jättereor. Enligt Netonnet blir konsumenterna alltmer medvetna om hur många hemelektronikförsäljare agerar, nämligen ”att höja priserna veckorna innan jul för att sedan kunna sänka till ordinariepris i mellandagarna”. Detta är något som gynnat Netonnet under julen.

En GFK-undersökning visade i höstas att Netonnet ger bäst värde för pengarna av samtliga hemelektronikförsäljare. En viktig konkurrensfördel för Netonnet är också snabba leveranstider med leverans vardagen efter beställning. Även när det gäller garanterad leverans innan julafton sticker Netonnet ut, och 2009 gavs kunderna möjlighet att beställa så sent som den 22 december. Bolaget har även ett Nöjd-Kund-Index som ökat från 4,6 till 4,8 av 6 under det senaste räkenskapsåret.

Hemelektronikbranschen är mycket konjunkturberoende, vilket gör rådande marknad extra tuff för många aktörer. De flesta av Netonnets större konkurrenter har även i flera år uppvisat röda siffror. Lågkonjunkturen ökar samtidigt konsumenternas prismedvetenhet, vilket tenderar att gynna aktörer som Netonnet. Vidare fortsätter e-handeln att ta en allt större andel av den totala handeln. Dessutom blir konsumenter, framförallt i äldre generationer, allt mer bekväma med att betala och handla via Internet.

Diagram – Netonnets aktiekurs de två senaste åren
Klicka på diagrammet för att förstora det.

I analyssteg 1 ska vi göra antaganden om Netonnets försäljning. Vi kan konstatera att den genomsnittliga tillväxttakten uppgått till drygt tio procent under de fem senaste åren med stora variationer. Den uteblivna tillväxten 2007 var främst kopplad till den nedlagda verksamheten i Tyskland. Bolaget har även ett uttalat mål om en årlig omsättningstillväxt på 20 procent. I rådande konjunktur är en sådan tillväxt svår att nå utan att tumma för mycket på marginalerna. Samtidigt har Netonnet en stark position och breddning av produktsortimentet, och fler lagershopar och intåg i Danmark och Finland bör kunna hålla tillväxten uppe även på lång sikt. Jag uppskattar, lite försiktigt, den genomsnittliga tillväxttakten till 12 procent per år under de fem kommande åren.

I steg 2 ska vi bedöma Netonnets historiska lönsamhet. Även här ser vi stora variationer och den stora förlusten 2007 (räkenskapsåret 2006/2007) var främst kopplad till den kostsamma nedläggningen av den tyska verksamheten. I övrigt kan vi konstatera att Netonnet tjänade bra med pengar 2009 (räkenskapsåret 2008/2009) trots lågkonjunkturen.

I analyssteg 3 ska vi bedöma Netonnets framtida lönsamhet. Som vi ser är marginalerna små i branschen och även här har bolaget ett uttalat mål om att uppnå en vinstmarginal före skatt på fem procent över en konjunkturcykel. För att detta ska ske krävs troligtvis att den hårda konkurrensen avtar något, att bolaget blir betydligt större på egna varumärken samt att Financial Services växer ordentligt. Det är med andra ord många parametrar som ska stämma varför jag tror det kan bli svårt att nå målet. Jag gör återigen ett relativt försiktigt antagande där jag räknar med en genomsnittlig vinstmarginal på 2,5 procent under de fem kommande åren. Denna siffra, i kombination med mitt tidigare antagande om en tillväxttakt om 12 procent, används för att prognostisera bolagets framtida vinst.

I steg 4 ska vi bedöma andelen utdelad vinst för de fem kommande åren. Förra årets utdelning motsvarade cirka 45 procent av nettovinsten och bolaget har som mål att dela ut 40–60 procent av nettovinsten. Med tanke på den relativt tuffa rådande marknadssituationen och den relativt osäkra framtiden lär det dröja innan bolaget kan dela ut i det övre intervallet. Jag räknar därför med en genomsnittlig utdelningstakt om 45 procent av nettovinsten under de fem kommande åren.

I analyssteg 5 är det dags att uppskatta aktiens högsta respektive lägsta P/E-tal framöver. Aktien handlas i skrivande stund till ett P/E-tal på cirka 19 på den förväntade vinsten för 2009/10. Eftersom bolaget har flera förlustår bakom sig går det inte att dra några större slutsatser av den historiska värderingen. Det är däremot relevant att titta på värderingen av övriga bolag i detaljhandelssektorn, vilka generellt sett brukar värderas ganska högt med ett genomsnittligt P/E-tal över tid på närmare 15. Dessutom är den underliggande tillväxtpotentialen för e-handeln i allmänhet och Netonnet i synnerhet fortsatt god. Följaktligen anser jag det är rimligt att uppskatta lägsta P/E-tal till 10 och högsta P/E-tal till 20 under de fem kommande åren.

I steg 6 uppgår målkursen (högsta kurs om fem år) till 198,50 kronor, vilket motsvarar en uppsida på cirka 115 procent (exklusive utdelningar och från dagens kurs). Mitt antagande om lägsta kurs om fem år baseras på P/E-tal och aktuell vinst. Detta tal uppgår i dagsläget till 65,90 kronor, och det är en nedsida på cirka 29 procent till denna nivå från aktuell kurs.

I analyssteg 7 ges resultatet av analysen, en förväntad avkastning på 20,5 procent årligen varav hyggliga 4 procentenheter är direktavkastning. Givet analysens antaganden bör man öka i aktien på aktuella nivåer. Uppsidan känns dock inte tillräckligt stor på kort sikt för att motivera en ren köprekommendation.

Netonnet har hursomhelst en god historik, starkt varumärke, kompetent ledning samt värdefulla erfarenheter av utlandsexpansioner. Bolaget har klarat lågkonjunkturen mycket väl hittills samt framtida produktbreddningar och expansion bör kunna leda till god tillväxt samtidigt som egna produkter och Financial Services troligtvis kommer att stärka lönsamheten. Samtidigt bör man ha i åtanke att konkurrensen för närvarande är ”mördande” och att konjunkturen fortsatt är relativt svag. På lång sikt är emellertid Netonnet sannolikt en god investering, som passar väl in i de flesta väldiversifierade aktieportföljer.

Vill du ändra på något antagande som jag har gjort? Gör då en egen analys med hjälp av Hitta kursvinnare.

Måns Flodberg
Fristående analytiker